记者 | 杨志锦。编辑 | 王姝。2019年1月，央行创设央行票据互换工具（CBS），公开市场业务一级交易商可使用持有的银行永续债从央行换入央行票据。在2024年10月的金融街论坛上，潘功胜也表示，证券、基金、保险公司互换便利不是央行直接向市场提供资金支持，不会扩大央行的货币供给和基础货币的投放。早在2025年10月召开的金融街论坛上，央行行长潘功胜就表示，我们正在考虑的一个问题是，综合平衡维护金融市场稳定运行和防范金融市场道德风险，探索在特定情景下向非银机构提供流动性的机制性安排。”北京某大型公募基金固收投研人士对记者表示。不涉及基础货币投放。“ 债市非银大额赎回互换便利 的核心主要在于阻断债市赎回、抛售负向循环，避免非银机构以远低于公允价值的价格抛售债券。早在2019年，时任央行副行长的潘功胜即表示：“一级交易商参与互换，用持有的永续债换成了央行的央票，但不能说我拿了这个央票，就可以自动获得央行的基础货币，这两者之间没有关系，这是很重要的一点，不是换成央行票据就可以从央行自动获得基础货币，这对银行体系的流动性的影响是中性的。”。从央行的公告看，这一工具的操作方式为：首先非银机构从央行借入央票，然后非银机构在市场上将央票质押出去拿到流动性，再通过流动性购买非银机构本身遭遇赎回的债券和产品，同时将相关债券和产品抵押给央行。2024年9月，央行设立证券、基金、保险公司互换便利（SFISF）。债券价格 大幅下跌 → 理财 、基金 产品净值 回撤 → 投资者恐慌性赎回 → 理财公司 、基金 被迫抛售 债券 → 债券 价格进一步下跌。随着防疫政策和房地产政策的调整，债券收益率大幅上行，债券价格大跌，由此导致出现以下负反馈链条：。阻断债市负反馈。根据央行公告，这一特定情形指“资管机构面临群体性流动性风险、债券市场出现系统性压力时”。董希淼 对记者表示，在资管机构面临群体性流动性风险、债券市场出现“赎回-抛售”负向循环的特定情景下，央行通过 债市非银大额赎回互换便利 为承接端提供受约束的流动性，阻断净值下跌与赎回相互强化的负反馈。” 董希淼 表示。近年最典型的债市负反馈发生在2022年末。非银机构通过这项工具获取的资金，只能投向资本市场（股票、股票ETF），其主要目的是提升非银机构的资金获取能力和股票增持能力，在股市低迷时提供流动性支持，以稳定市场、提振信心。此次推出的 债市非银大额赎回互换便利 ，相当于非银机构用债券从央行换入央票，质押融资后只能购买 本公司（或资管子公司）遭赎回公募产品的符合条件的债券或产品份额。三是非银机构需向中央银行提供高质量的抵质押品。在这个过程中，机构从央行借入的是央票，而非资金。“其意义在于填补央行流动性支持在非银资管领域的机制空白，把债市稳定机制从事后救助转向事前制度化安排。总体看，上述三项互换便利采用“以券换券”的机制，不涉及基础货币的投放。当前国内系统重要性金融机构认定仅涵盖银行领域，目前一共21家，其旗下理财子公司和基金公司大概率被认定为具有系统性影响的银行理财子公司、公募基金管理人。2022年11月，债市处于一种非常“拥挤”的状态：信用利差被压缩至历史低位，机构普遍拉长久期，理财资金大量堆积在债券资产中。其运作机理为，符合条件的证券、基金、保险公司，可以用债券、股票ETF、沪深300成分股等资产作为抵押，从央行换入国债、央行票据等高等级流动性资产。“央行不直接借钱给机构，主要还是因为人民银行法规定，央行不得给非银贷款。一位业内专家对记者表示：“如果央行流动性支持成为非银机构的常规融资渠道，非银机构将缺乏自我约束的激励，可能忽视流动性管理，最终将风险转嫁给央行。”。现行中国人民银行法第二十九条规定，中国人民银行不得向地方政府、各级政府部门提供贷款，不得向非银行金融机构以及其他单位和个人提供贷款，但国务院决定中国人民银行可以向特定的非银行金融机构提供贷款的除外。二是该工具只是在特定情形下使用，而非常态化的工具。随着债市非银大额赎回互换便利（BNSF）落地，这一探索从政策构想走向了机制化现实。招联首席经济学家、上海金融与发展实验室执行负责人董希淼 对记者表示， 债市非银大额赎回互换便利 以用途锁定、高等级抵押品和宏观审慎准入作为约束，不直接扩张基础货币，以防止定价扭曲和兜底幻觉，维护市场纪律。”前述北京大型公募基金固收投研人士对记者表示。机构从央行借入央票，而非直接借钱。该机制还通过多项举措防范道德风险：一是参与机构需是具有系统性影响的银行理财子公司、公募基金管理人（或对应母行、证券母公司等）且应持续满足金融市场审慎管理要求。由于央行票据的流动性远高于银行永续债，这一安排提升了永续债的市场吸引力，进而支持银行通过发行永续债补充资本。市场认为，推出 债市非银大额赎回互换便利 旨在阻断债市负反馈，维护债券市场稳定。这项工具如何操作，有何影响。历史上，央行也曾推出互换便利工具。中国人民银行10月26日公告称，中国 人民银行决定设立债市非银大额赎回互换便利（Bond Market NBFI Swap Facility，简称BNSF）。具体而言， 在资管机构面临群体性流动性风险、债券市场出现系统性压力的特定情景下，支持具有系统性影响的银行理财子公司、公募基金管理人（或对应母行、证券母公司等），从中国人民银行借入央行票据用于市场回购融资，以购买本公司（或资管子公司）遭赎回公募产品的符合条件的债券或产品份额，并向中国人民银行抵押。